风险投资法则#10--帽子表背后的故事

要点：初创公司不需要资金--他们需要信号。创始人根据他们的化学反应和人际关系来选择个人风投，但他们也希望尽快获得最优惠的交易条款。风投品牌声誉只是桌上的赌注。创始人最终希望他们的帽子桌上有真正的信徒，而不是寻租的地位猴子。

我们已经讨论了上限表背后的数学和定律。今天，我们将讨论其中最重要的元素：CapTables背后的故事。

上限表不仅仅是谁拥有一家公司的账簿。它还讲述了一个关于一家公司的强有力的故事，例如：

没有钱，风险投资就不会运作。然而，在过去的十年里，在风投领域，钱基本上已经商品化了。近零利率、激进的货币政策、放松私人市场监管、软件吞噬世界、企业风险参与增加以及文化转变，所有这些都导致大量资本流入这一相对较小的另类资产类别。

例如，截至2019年底，有1300多家风险投资公司，2200多只积极的风险投资基金管理着4440亿美元的资产。企业规模一年比一年大。预计风投在2020年将增长更快。

由于资本一直非常充裕，至少从历史上看，建议(或者更准确地说，营销建议)一直是风投的一个关键差异化因素。

从本世纪初开始，弗雷德·威尔逊(Fred Wilson)、布拉德·菲尔德(Brad Feld)和海军·拉维坎特(Naval Ravikant)等风投公司纷纷在博客上分享自己的经历。啊，真灵。创始人们发现它们很有帮助。

风险投资公司将这种想法(有益的风投)变成了一种商业模式。风投公司向创始人发出信号，表明他们的增值是一种竞争优势。

2005年，第一轮资本和创建者基金率先推出了“对创始人友好”的条款和服务。其他基金很快也紧随其后。

2009年，a16z聘请了一批内部专业人士协助其投资组合的公司，从而启动并颠覆了风投行业。最终，对创始人友好、值得信赖的顾问风气成为行业规范。

到了2019年，乐于助人的VC风气激发了@VCStaterKit的“让我知道我能怎么帮上忙”。创业咨询服务似乎已经达到顶峰。

在很长一段时间里，VC拥有如此令人信服的产品(钱)，服务是事后才想到的。现在，这就是一切。

问题是，当服务成为一切时，它就不再是一种竞争优势了。希望你乐于助人，对创始人友好。

Y Combinator，500 Startups&；Techstar构建了他们的计划，以大规模分发建议和投资。然而，建议的问题是它没有规模。但电视网确实如此。因此，加速器继续吸引着一大批有才华的创始人加入他们的行列，让飞轮保持运转。

风投工作室、LaunchPad和Amp；孵化器是另一群服务提供商，它们颠覆了风投作为关键顾问的传统角色。

替代和混合模式通过提供卓越的服务获得了成功。例如，萨特希尔风险投资公司(Sutter Hill Ventures)使用混合孵化器/风险投资模式，与外部联合创始人共同启动新的初创公司。当公司准备好推出时，董事会将找到一位合适的首席执行官继任者，在风险投资部门投资于增长的同时，带领团队进入增长模式。对于萨特·希尔来说，这种模式已经导致了几宗IPO，包括：

*值得注意的是，Snowflake不仅进行了IPO，而且现在的市值超过600亿美元，而且Sutter Hill Ventures在IPO之前拥有该公司超过20%的股份。-Mike Speiser孵化攻略凯文·郭(Kevin Kuo)。

风投们在要求上榜之前会问的最大问题是，为什么要支持这个团队和这个想法，而不是其他任何团队或想法？只有不到1%的初创企业获得了风险投资。因此，当风投公司投资时，他们有机会成本。这些成本可能会转化为信号。

如果一家顶级风险投资公司利用其声誉引领一轮融资，这就向市场发出了一个信号。创始人希望“最佳投资者”出现在他们的上限表上，因为他们相信这会增加他们成功的几率(注：并不是所有的信号都是平等的)。

在风投领域，高信噪比通常意味着更容易筹集资金、获得媒体关注、招募高质量的投资者、员工、合作伙伴和客户，并使初创公司的整体情况变得更容易。

在风险投资的早期，声誉取决于你认识谁。今天，你认识的人仍然很重要，但在后互联网时代，这已经不那么重要了。这关系到可信度。

信誉与风投的声誉有着密切的联系，金融资本则不然。

如果红杉向一家初创公司投资100万美元，与红杉在出现问题时面临的声誉风险相比，这是一个非常小的金额。平均而言，10家投资组合公司中有7家没有返还初始资本，因此倒闭并不坏-这是预期的结果。但是，错误估计了创始人的诚信，媒体的关注不佳等等--这些都会烧毁风投的声誉。这比损失100万美元要糟糕得多。

例如，在2020年，红杉资本(Sequoia)犯了一个2100万美元的错误，因为它太快地投资了一家名为Finix的公司，这是一家支付基础设施初创公司。红杉资本之所以捐出这笔钱，是因为Finix直接与其排名第一的初创公司Strip展开竞争。

为甚麽纯粹为了利益冲突而放弃2,100万元呢？从表面上看，这似乎是一个愚蠢的举动。有限合伙人不可能很高兴。另一方面，这个数字清楚地表明了红杉对其声誉的重视程度。

声誉就像网站的有机流量，而资本就像付费广告。声誉是赢得的，而资本不是。搜索引擎优化可以增加你的有机流量，但它也可以被玩弄。声誉也没什么不同。这就是为什么风投们厚颜无耻地推销、自我推销和祝贺他们的网络。这种信号很管用。👏👏👏。

声誉需要很长时间才能建立起来，但它可以在瞬间烧毁。

“建立声誉需要20年，毁掉声誉需要5分钟。如果你想一想，你做事情的方式会有所不同。“--沃伦·巴菲特(Warren Buffett)。

伊丽莎白·福尔摩斯(Elizabeth Holmes)利用她在斯坦福的人脉，为特里诺斯(Theranos)制作了帽子桌。为了增加可信度，该公司讨好了几位知名政治家，包括亨利·基辛格(Henry Kissinger)、乔治·舒尔茨(George Shultz)、比尔·弗里斯特(Bill Firist)和律师大卫·。Theranos筹集了14亿美元。然而，Theranos的帽子表最显著的特点不是有这么多戴着大头假发的政客，而是没有任何硅谷顶级投资者。有一位硅谷投资者支持这家公司，但这位投资者最后一次出现在福布斯迈达斯榜单是在2006年，14年后的今天，他仍然在广泛宣传这份榜单。您认为这会造成多大的声誉损失？这不是我们可以真正测量的东西。

谁是声誉背后的幕后黑手似乎比声誉本身更重要。莱昂纳多·迪卡普里奥(Leonardo DiCaprio)、勒布朗·詹姆斯(LeBron James)和沙奎尔·奥尼尔(Shaquille O‘Neal)都拥有多年积累的社会资本，并投资于初创企业，但当他们坐在帽子桌上时，他们发出了什么信号？

沙克在1999年投资了谷歌的首轮融资。阿诺德·施瓦辛格、亨利·基辛格和老虎·伍兹也是如此。谷歌的估值为7500万美元。对于沙克和其他名人来说，风险投资是他们分散投资的一种方式，但就像风投一样，他们面临的真正风险更多的是声誉风险，而不是金融风险。这可能就是为什么沙克倾向于对他的投资保持沉默的原因。

创始人不只是选择与风险投资公司合作。相反，他们与风投合伙人合作。传统上，这意味着风险投资公司的全科医生，但现在创始人可以从个人资本家、超级天使和滚动基金经理中选择。

责任是个人可以拥有的东西，而实体则不能。明确的责任关乎风险和回报。没有问责，就没有信誉。没有比利用自己的名字更好的展示可信度的方式了。这就是为什么创始人倾向于信任个人而不是机构参与者。问责制对游戏中的皮肤起到了过滤器的作用：

“问责制，游戏中的皮肤，这些概念都是紧密相连的。我认为问责是游戏中的声誉皮肤。这是在拿你的个人声誉冒险，让你成为游戏中的皮囊。“--@Naval。

透明度和反馈促进了问责，但它们也伴随着声誉风险。诉讼和评级制度仍然被认为是风投的禁忌。

例如，2004年，海军拉维坎特起诉比尔·格利、Benchmark和奥古斯特资本。他在媒体上被贴上了“贱民”的标签。

海军声称，他的前联合创始人和风险投资人通过隐瞒重要信息密谋反对他。在Dot Com崩盘后，Naval被告知他在eOpinions持有的股份一文不值。他们没有提到的是，该公司已经从谷歌获得了一份价值1200万美元的合同。海军同意了这笔交易。18个月后，继任者公司以7.5亿美元的价格上市。基准资本和奥古斯特资本的股票当时每股价值3000万美元。他的前联合创始人的股票价值2000万美元。海军一无所获。

虽然海军的诉讼在业内“引起了一些质疑”，但双方达成了庭外和解，金额不详。海军说，和解协议帮助他创办了AngelList。虽然他后来以天使投资者的身份获得了成功的职业生涯，但人们不得不怀疑，这是否会对他可能错过的市值排行榜产生任何影响。

提供有关风投的反馈也会带来声誉风险，至少对创始人来说是这样。这就是为什么社交媒体上有这么多的创始人Alt-Account账号，但只有一个值得注意的Alt-VC账号(@Prayingforexits)。这也是为什么风投指南，一个匿名的风投反馈评分系统，被当权者皱眉的原因。VC Guide允许匿名创始人对投资者进行评论。从本质上讲，这是风投的NPS分数。

“风险投资指南”对声誉的作用起到了重要的提醒作用。品格不是声誉，声誉可以被玩弄，人们很快就会失去自己的声誉。

但正如我们将在下面看到的，软实力很好地转化为更多的上限表准入。

正如比尔·格利(Bill Gurley)向创始人指出的那样，讲故事的艺术在风险投资领域扮演着重要角色：

“在今天独特的互联网商业环境下，讲故事的艺术变得越来越重要。由于“网络效应”和“递增回报”的现象，很多人认为抢占互联网市场最大份额的将是先行者.“到目前为止，在门户网站、拍卖以及图书和玩具电商中，事实证明情况就是这样.最有可能先发制人的公司最有可能是钱最多的公司，钱最多的公司就是已经有适当能力把故事卖给投资界的公司.”

风险资本家也是如此。风险投资的先行者优势是资本配置--第一个加入上限表的风投将获得最好的价格，但他们也面临最大的风险，无论是在资本还是声誉风险方面都是如此。

创始人希望他们的帽子桌上有真正的信徒，而不是寻租的地位猴子。聪明的创始人希望与对他们深信不疑的风投合作。初创企业正处于生存模式。让投资者以坚定的信念出现在他们的上限表上，会让事情变得更容易。没有人愿意和一群不信教的人一起经历困难时期。

亚历克斯·丹科(Alex Danco)写了一篇出色的文章，讲述了创始人和风险投资人之间的特殊关系。朱利安·莱尔(Julian Lehr)以此为参考，解释了为什么讲故事很重要：

“创始人的工作本质上是为他们的公司在10到20年后的样子创造最令人信服的叙述。这不是在撒谎，这是在说一些预想的事实。做反向投资者只是意味着你想出了一个别人还没有想到的新奇奇幻情节。

有时，创始人能够重现他们演讲平台上的梦幻故事。有时你最终会和Theranos在一起。“

公司的使命、价值观和创始人的愿景应该与其市值表上的人保持一致。

风投们有动力去讲好故事--20%以上的附带权益岌岌可危。

劳动力往往是一个被忽视的因素，但工人通常在帽子表中占很大一部分。大多数员工期权池占公司的15%-20%。他们的声音也很重要。

在当今世界，随着全球大流行、社会动荡、野火、风暴和充满政治色彩的环境，有时事情会与公司的说法背道而驰，这可能导致上限谈判桌上的利益错位。

例如，几周前，Coinbase首席执行官布莱恩·阿姆斯特朗(Brian Armstrong)提醒员工，工作中不会容忍政治激进主义和政治辩论(“Coinbase是一家专注于使命的公司”)。布莱恩认为，政治分散了公司使命的重心，也无助于公司实现长期目标。如果员工不同意，他们可以离开。提供了遣散费。

人们要么喜欢它，要么讨厌它。YC的联合创始人保罗·格雷厄姆(Paul Graham)和Twitter的联合创始人迪克·科斯特洛(Dick Costolo)做出了两个最突出的回应。

Coinbase的未来员工被告知，他们的政治观点在工作中不受欢迎。这样的叙述会为某个特定的人自我选择。

员工对公司的发展至关重要。玻璃门的负面或正面评级可能会影响这一故事。员工反馈是其文化的体现。确保帽子桌上的人和他们告诉其他人的关于你的故事在基本信念和叙述上是一致的。

上限表为初创公司中谁掌握了权力提供了最好的指标。与公司的公司证书一起查看上限表可以揭示一些关键的见解，例如：

在上限表上，权力有两种形式：(1)投票控制，(2)软实力。

在公司中，有三个权力区域：高级管理人员、董事和股东。股东投票选出任命高级职员的董事。它不是像美国政府那样的水平结构，而是一个垂直的、自上而下的结构，股东坐在上面。

在上限表之外，有很多方法可以保持对公司的控制权，但最常见的方式是通过股份的力量。公司普通股代表一系列权利，包括获得未来利润的权利(股息)和控制公司决策的权利(投票权)。对于大多数公司来说，普通股是一股一票的结构。但这是可以改变的。

虽然投票权和分红权是所有普通股的基本权利，但它们不是绝对的。例如，特拉华州法律允许公司发行具有不平等投票权的股票(“双层”或“多级”结构)：

每间公司可发行一类或多类股票，或在其任何类别内发行一类或多类股票，…。哪些类别或系列可能具有这样的投票权，完全的或有限的，或者没有投票权，…。如公司注册证书内所述及明示者.“。(增加强调)-DGCL，第151(A)条。

当一家公司设置双层投票权结构时，它创造了两类股票。在A类股票中，股东每股有一票(或票据票)，但B类的创始人和高管可以有更多的投票权(例如，每股10-20票)。双层股权允许创始人保留投票控制权，即使他们的股权稀释幅度远远低于50%。一些公司甚至实现了两个以上的类，比如Palantir，它有一个三级投票结构。

双层股票是硅谷科技公司上市的热门趋势。2005至2015年间，双层股权结构的美国公司数量增加了44%。2019年，38%的上市科技公司采用双层结构。虽然谷歌(Google)和Facebook等早期科技公司在科技行业开创了双重股权模式，但这种模式已经存在多年。

例如，在福特长期以来的双层股权结构下，福特家族通过拥有公司的B类股票保留了40%的投票权，尽管这些股票只占公司整体股本的一小部分。伯克希尔哈撒韦也因其两类股票--A类和B类股票而广为人知，B类股票的投票权是A类股票的1/1500。此外，Snap实际上对其股票没有投票权，Palantir的投票权如此错综复杂，以至于他们可能没有投票权。

大多数优先股都附带特殊权利--无论是通过保护条款，如对并购、融资的否决权，还是通过注册权单方面让公司上市。其中大部分控制权将在组建证书、投资者权利协议或作为最低股份数量(可在上限表中找到)中引用。

从本质上说，风险投资是一种关系驱动型、以人为本的业务。这使得人类心理和人类行为成为工艺的重要组成部分。

更相关的是，“个人关系和化学反应”是创始人选择风投(图表左下角)和风投与其他风投合作的最重要因素(右下角)：“个人关系和化学反应”是创始人选择风投(图表左下角)和风投与其他风投合作(右下角)的最重要因素：

也许上述图表最能说明问题的是，运营支持和VC品牌认知度在重要因素列表中接近垫底--尽管声誉才是让你踏入这扇门的原因。

要点：创始人希望与投资者建立牢固的联系，但他们也想要最优惠、最快的交易条款；风险投资的品牌声誉只是桌上的赌注。

一些非常聪明的人的一个关键见解是，真正的权力掌握在风投手中，他们掌握了吸引创始人并给他们留下深刻印象的能力。社会心理学专家所说的“指代力量”。所指权力是拥有强大人际关系技能的领导者所获得的一种尊敬。这是关于合作和影响，而不是指挥和控制。

风险投资的转型已经进行了一半。在(硅谷)，权力动态正在发生变化。随着资本商品化，机构失去吸引力，专业知识更加普遍，信息优势被复制，真正的权力将掌握在指导权的主人手中。那些能够通过人格的强大力量说服的人-就像拉斯普廷曾经做过的那样-可能会证明赢得竞争性交易的不同之处。未来不仅属于那些了解市场的人，也属于那些了解人的人。

当然，加入上限表的方式有很多种。但是，有一个行之有效的方法可以获得并保持在帽子桌上的权力-成为你的创始人的同理心的全明星。

如果你已经订阅了，非常感谢--我很感激！🙏一如既往，如果你想给我留言，你可以给我发电子邮件到[email protected]，或者通过我的律师事务所网站联系我，或者在推特上找到我，电子邮件地址是：@chrisharveyesq。