歌剧：转机魅影–下降70％

Opera于2018年中上市，主要基于其核心浏览器业务的前景。现在，其浏览器市场份额正在迅速下降，自首次公开募股以来下降了约30％。

浏览器的毛利率在短短一年内就下降了22.6％。 Opera的LTM运营现金流已转为负1200万美元，而2018年同期为正现金流3200万美元。

Opera在首次公开募股之前被一家中国投资者集团收购。该组织最大的投资者和现任Opera董事长/首席执行官最近参与了在美国上市的中国借贷业务，在被指控存在欺诈和非法借贷行为的情况下，其股价在短短两年内暴跌了80％以上。

首次公开募股后，Opera现在也向非洲和印度的掠夺性短期贷款迈出了相似而戏剧性的一步，采用了欺骗性的“诱饵和转换”策略来吸引借款人，并收取高达365-876％的高利率。

Opera的大部分借贷业务都是通过Google Play商店提供的应用来运营的。八月份，Google收紧了限制掠夺性贷款的规则，结果，Opera的应用现在黑白两色，违反了许多Google规则。

鉴于Opera的绝大部分贷款都是通过Android应用程序支付的，因此我们认为，当Google注意到时，整个业务范围都有消失或受到严重削减的风险。

Opera没有向投资者透露其“高增长”的小额信贷业务可能会受到这些新规定的损害，相反，Opera立即通过二次发行筹集了8200万美元，而没有向投资者透露Google的变化。

Opera的短期贷款业务现在占该公司收入的42％以上，并且是引人注目的收入增长的原因。同时，该部门经历了严重的违约（约占贷款收入的50％），并且整个公司的现金流都在恶化。

首次公开募股后，Opera迅速将约4000万美元的现金转给了其董事长所拥有的业务，其中3000万美元转入了卡拉OK应用程序，并将950万美元转入了一个实体，该实体通过一项有问题的交易来收购Opera业已经营和资助的业务。

我们认为Opera会因自身恶化的财务状况而崩溃，如果Google禁止其贷款应用程序，或者其董事长/首席执行官继续通过可疑的关联交易从业务中提取现金，该时间表将大大加快。

初步披露：经过广泛研究，我们在Opera的股票中持有淡仓。所有APR外推/计算均基于365天的年份。这份报告代表了我们的观点，我们鼓励每一位读者进行自己的尽职调查。请参阅报告底部的完整免责声明。

当一个新的管理团队接手一家业务下滑时，它可能会争分夺秒地兑现。我们认为这就是Opera公司的发展趋势，该公司基于一度流行的Web浏览器，如今它的用户群正在减少。

自首次公开募股以来的一年半中，Opera的浏览器受到Chrome和Safari的挤压，全球市场份额下降了约30％。运营指标已经收紧，该公司先前健康的正运营现金流在过去十二个月（LTM）中已转为负1200万美元，迄今为止为负2450万美元。

随着浏览器业务的下滑，现金流的恶化（以及资产负债表上的现金流入管理层的手中……此后的更多内容），Opera决定着手进行戏剧性的业务枢纽：在非洲和亚洲掠夺性短期贷款。

对于Opera的董事长兼首席执行官而言，枢纽并不是什么新鲜事。Opera的董事长/首席执行官最近与另一家公共借贷公司有关，在被指控存在非法和掠夺性借贷行为之后，该公司的股票在首次公开募股以来的两年中下跌了80％以上。

Opera在短短一年多的时间内就将其“金融科技”部门的规模从不存在的规模扩大到了其收入的42％，提供了新的叙述和“增长”数字，以分散传统指标的下降。但是，由于违约约占贷款收入的50％，这项新举措对我们的冲击不只是长期解决，而是短期的窗口整理。

此外，Opera的短期贷款业务似乎是不公开的，公然违反了Google Play商店关于短期和误导性借贷应用的政策。鉴于Opera的绝大部分贷款都是通过Android应用程序支付的，因此我们认为，当Google注意到并最终采取纠正措施时，整个业务范围都有消失或严重缩减的风险。

同时，Opera表现出一种令人不安的模式：筹集大量现金（在过去的1.5年中，近2亿美元），然后通过一系列可疑的关联交易将其部分资金转给其董事长/首席执行官拥有或影响的实体。例如：

950万美元现金流向了一家似乎由Opera董事长/首席执行官拥有100％股权的实体，尽管公司的披露表明并非如此。表面上看，付款的原因是“购买”已经由Opera资助和运营的业务。对我们来说，这笔交易看起来就像是提取现金。

在关键业务合作伙伴被捕前几天，Opera董事长/首席执行官拥有的卡拉OK应用业务获得了3000万美元的现金。

一笔31+百万美元的现金被拨给了一家反病毒软件公司的“营销费用和预付款”，该公司由Opera董事控制，并受Opera董事长/首席执行官的影响。这家杀毒软件公司没有其他知名的营销客户，但获得了酬劳以帮助Opera提供Google和Facebook广告以及其他营销服务。 （注意：大多数公司使用市场代理来满足市场需求。）

我们以公司4300万美元的调整后EBITDA预期的中点为准，并将其业务单位乘以贡献来加权。我们将其浏览器和新闻业务的EBITDA乘以7倍（尽管利润急剧下降），并将其借贷应用程序的EBITDA乘以2x，与中国同行一致。我们没有为其许可部分分配倍数，该公司已表示希望将其“大幅下降”。我们拥有约1.34亿美元的现金（无债务）。

然后，我们采用15％的折现率来考虑与其金融科技部门有关的风险，我们认为该风险将在接下来的12个月内（由于我们解释的原因）被大大减少，以及与通过可疑关联交易进行管理和现金耗散有关的风险。

Opera是自互联网成立以来就存在的浏览器和移动应用程序业务。

浏览器业务于1995年兴起，多年来一直保持着小众市场份额。 2016年11月，Opera的浏览器和应用部门被中国的一个财团（包括Kunlun Tech和Qihoo 360）收购。KunlunTech是一家专注于在线游戏开发的中国上市公司，由Opera董事长兼首席执行官周亚辉领导。但有争议的（1、2、3、4），由歌剧总监周鸿yi领导的中国浏览器公司。

当Opera在2018年7月上市时，浏览器和应用程序业务的毛利润增长了30-40％。该业务的EBITDA利润率为40％，并产生了正的现金流量。 S-8]。

在过渡到新管理层的几个月内，Opera在浏览器和移动广告业务中的增长和盈利能力开始迅速下降。首次公开募股后，跌幅仍在继续。 Opera的全球浏览器市场份额已从收购前的5％以上降至最近的2％以上。

在歌剧最强的市场非洲，下降更为明显。在被新管理层收购之前，Opera在非洲的浏览器市场份额达到了约40％的高位，并且最近一个时期已跌破12％。 Google和Safari一方面迅速挤占Opera的浏览器份额，另一方面Android和Apple在非洲大陆都站稳了脚跟。

首次公开募股后：Opera的财务指标迅速崩溃，现金流量为负，浏览器利润下降

这种恶化导致“ Browserand News”部门的毛利润下降了22.6％，从最近的y / y期间的7,600万美元下降至5,900万美元[2019年第三季度报告]。

在现金流方面，该公司在截至9月30日的九个月中产生了2450万美元的营业现金流，而2018年同期为2170万美元的正现金流。

但可惜的是，已经出现了一项新业务，即已报告的收入猛增：非洲和亚洲的掠夺性短期贷款

面对这些挑战，Opera推出了基于移动应用程序的短期贷款业务，该业务现已归类为“ Fintech”细分市场，其业务范围从2018年的无收入增长到2019年第三季度的Opera收入的42.5％。

正如我们将显示的那样，Opera的应用程序已进入非洲和亚洲市场，提供的短期贷款的年利率高达365％-876％，高得令人难以置信。

正如一位Opera借贷应用程序的前雇员向我们描述的那样，在许多情况下，“这些（贷款）是为（他们）甚至无法负担其基本需求的人们而设计的”。另一名雇员描述了一个绝望的肯尼亚借贷市场，说：

“大多数肯尼亚人是低收入者。而且显然他们中的大多数人甚至连家人都没有。”

掠夺性借贷业务的信用损失为50％，盈利能力有限，但使顶线增长显得出色

在所有贷款业务中，放钱都很容易，并且增长可以像公司希望的那样快-当然，直到需要偿还贷款为止。 Opera在最近一个季度报告称，其信贷损失达到2000万美元，占该季度3,990万美元金融科技部门收入的50％之多。

尽管由于不良贷款的发生率很高，移动应用程序贷款的利润（底线）比传统的搜索和广告业务低得多，但Opera仍然具有报告高收入增长（顶线）的能力，并且对项目更乐观未来。

短期贷款业务最初在肯尼亚启动，显示立即增长，从2019年第一季度的650万美元（第一季度结果）到2019年第二季度的1160万美元（第二季度结果）到2019年第三季度的3990万美元（第三季度结果）。

这些应用程序也提高了报告的净收入，但主要是通过非现金估值增加。年初至今（YTD）的净收入为3590万美元，其中2620万美元（73％）主要来自其Fintechapps中的Level 3资产加价。

我们认为，Opera的借贷业务在经济上将完全失败：违约率，数十个类似应用之间的竞争以及用户营业额将继续对现金流和利润造成不利影响，尽管收入会有所增长。

而且，我们认为Opera的董事长兼首席执行官周亚辉（Yahui Zhou）对此生活非常了解，周与另一家借贷业务曲甸（NYSE：QD）有着密切的联系，自两年前首次公开募股以来，由于我们对Opera的同样担忧，该公司的股价已暴跌80％以上。我们的报告稍后有两家公司。

除了基本的经济不可持续性，我们还发现了一些其他问题，我们认为这些问题可能会导致该公司新发现的掠夺性贷款业务近乎终结。

Opera有4个应用程序，主要通过Google的Android操作系统在肯尼亚，印度和尼日利亚共同提供贷款产品。 Google / Android在肯尼亚拥有超过84％的市场份额，在印度拥有超过94％的市场份额，在尼日利亚拥有超过79％的市场份额，使其成为这些市场中个人用于个人贷款应用程序的绝对主导平台。因此，Opera访问Google Play商店对于其借贷应用的成功至关重要。

我们发现有明确的证据表明，Opera的所有4种借贷应用程序都违反了Google关于短期借贷和欺骗性/误导性内容的规定，黑白两字。我们将在本报告中证明这一证据。我们还与Google联系，对我们的发现发表评论。

我们认为，这对Operainvest投资者是重大风险。没有Google的支持，我们很难想象这种掠夺性贷款业务能否幸存。我们也很难想象，当Google意识到违规的程度以及在非洲和印度的一些世界上最脆弱的用户的生活中造成的破坏性后果时，他们不采取任何行动。正如我们将详细说明的那样，这些大规模违约产品的社会后果似乎正在加剧。

Google的规定：不允许提供60天以内的短期个人贷款的应用

Opera：尽管有禁令（并且尽管合规），但我们所有的应用程序提供的贷款从7天到30天不等

“我们不允许将用户暴露于欺骗性或有害金融产品和服务的应用程序。”

2019年8月，谷歌更新了其政策以应对其Appecosystem上掠夺性贷款的激增。更新后的政策更加具体，禁止“短期个人贷款”（定义为少于60天的贷款）。 [来源1，来源2，来源3]

“我们不允许发布宣传个人贷款的应用，这些应用要求在贷款发放之日起60天内或更短时间内全额还款（我们将其称为“短期个人贷款”）。该政策适用于直接提供贷款的应用，潜在客户生成者以及将消费者与第三方贷方联系起来的应用。”

Opera的移动贷款业务通过四个Android应用程序运作：（1）肯尼亚的OKash和（2）OPesa，印度的（3）CashBean和尼日利亚的（4）OPay。

我们将显示，顾问在2019年12月和2020年1月对Opera的借贷应用进行了测试，发现其所有四个应用都是黑白相悖的，违反了Google的规定。实际上，尽管这些规定已于4个月前生效，但Opera的应用程序中提供的所有贷款产品均未违反该政策。

Google制定了个人贷款政策变更大约两个月后，Opera的首席财务官Frode Jacobsen被问到公司的贷款情况。雅各布森在公司2019年11月的电话会议上表示，其贷款期限仍约为2周：

“因此，我们在印度的贷款往往会更高，为50美元；而在肯尼亚，价格在30美元左右。因此，正如您提到的，在贷款期限方面，平均期限大约是2周，这是相同的。”

Opera于2019年9月发布的最新招股说明书（规则更改后）证实了这一点。披露显示，Opera的整个小额贷款业务在7到30天之间提供贷款，这些贷款都不在Google的政策范围内。 F-11]：

“本集团目前向消费者提供为期7至30天的贷款。”

Opera的所有4种应用都伪装成符合Google的政策，但实际上，它们都提供了被禁止的产品

当我们第一次发现Opera的借贷应用程序公然违反Google的规则时，我们想知道如何禁止或要求它们遵守条款。我们认为，原因是因为每个应用声称在其各自的Google应用说明中均符合新政策，但是一旦用户下载并注册了应用，便会提供违禁贷款。

例如，以下是OKash的Google Play应用说明，其中明确指出其贷款期限为91天至365天，这使其符合Google的政策。甚至示例图片都显示了一笔为期360天的贷款：

但是这些产品似乎根本不存在。发送给该公司OKash应用程序部门的电子邮件确认，贷款期限为15天至29天：

我们通过让当地顾问通过OKash应用程序申请贷款进一步证实了这一点。他们获得了2周的贷款：

Opera的所有应用程序都表现出相同的模式：一个误导性描述，看起来符合法规，但产品公开违反了Google的条款

除了OKash之外，我们还检查了Google Play商店中要求的贷款期限与Opera的其他贷款应用的实际贷款期限。模式很清楚。这是我们对所有4个应用程序的发现的摘要，以下是更多个人详细信息：

OPesa的应用说明类似地将其贷款期限显示为91天至365天，尽管没有证据表明它最终提供了这些期限的任何贷款。

OPesa甚至不需要很多侦探工作。毕竟，该应用程序自己的“常见问题解答”页面显示，它提供了14天的贷款期限，并收取16.8％的启动费，相当于APR为438％。

为了确认这一点，我们请顾问在12月中旬下载了该应用程序。他们的还款期为15天。

对于CashBean（印度），应用说明再次对91天至365天的贷款期限提出相同的要求。

然而，该应用程序最近的在线评论一致显示贷款期限为15天：

我们通过电子邮件向该公司发送电子邮件，以查看他们是否提供15天以外的任何期限的贷款，并且在撰写本文时尚未收到任何回音。

OPay的应用说明还可以使91天至365天的贷款期限完全相同。

我们还通过电子邮件发送至[email protected]，询问了该公司的贷款条款。他们回答说，贷款的利率和期限将是“在15天的固定期限内每天收取1.2％的启动费”：

在单独的电子邮件链中，OPay最终向我们提供了贷款申请，该贷款申请仅提供为期7天的贷款：

因此，尽管Opera在3个国家/地区拥有4种不同的应用，但似乎每个应用都违反Google的Play商店规则，并且使用完全相同的技术来规避法规遵从性。我们很难相信这是偶然的。

Opera并未对可能借贷业务进行实质性修改的重大政策更新来更新市场，而是表示一无所获，并立即通过二次发行筹集了8200万美元

Google的短期贷款政策已于2019年8月更新，如果该公司选择遵守，将会对Opera的贷款模式产生实质性的负面影响。

将较高利率的贷款在较长时期内分摊给“高风险”借款人，将改变借款人的形象，影响违约率并为该部门带来不利因素。

我们认为，大多数守法的公司会及时披露此规则更改，并向市场保证其适应该更改的计划。

相反，Opera似乎完全无视新政策，即使在9月中旬进行二次发行筹集了大约8200万美元的净收益时，也没有透露有关市场变化的消息。

Google的规则：YourApp的描述不能令人误解，并且必须包含准确的贷款期限，实际年利率和代表示例

上面的文档清楚地表明Operais违反了Google Play商店关于短期贷款的规定。进一步审查了公司如何违反附加规则。

此外，Google的个人贷款政策要求在应用说明中包含某些元数据。这包括：

最小和最大还款期限（上面显示的在Opera的应用说明中为假）；

肯尼亚，尼日利亚和印度是世界上最弱势群体的故乡。转向短期贷款的借款人可能无法获得传统的银行贷款。这些人更容易受到伤害，并因误导性提议而堕落。

我们认为Opera会利用这些人的优势，声称提供低利率和长期贷款，然后再向利率高，期限短的借款人行贿。

我们审查了Opera的所有借贷应用程序，发现每个应用程序说明中都声称提供低利率。但是，根据我们的研究，它的所有应用都不收取指定的利率，并且最终都收取高得离谱的利率：

此外，我们在每个应用中看到了贷款条件的“诱饵和切换”三步模式：

下载后，该应用程序会提示您

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